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01抓住机会的金发

金发科技股份有限公司，成立于1993年，是一家主营高性能改性塑料研发、生产和销售的高科技上市公司。金发科技是中国改性塑料生产企业，也是全球改性塑料品种最为齐全的企业之一，其产能高达80万吨/年，位居亚洲第一，随着公司不断增加新的产能，不少专业投资者认为其成为下一个福耀玻璃只是时间问题。

截至2019年，金发的市值还在300多亿，其主营的改性塑料下游主要包括汽车、家电、环保高性能再生塑料、电子电器材料等。新能源汽车为了满足其轻量化的目标，对改性塑料的需求与日俱增。也就是说，金发的增长逻辑还是改性塑料市场需求的扩大，作为生产龙头自然获益。但是，改性塑料作为化工原料，其技术壁垒其实并没有那么高，这也就意味着公司的定价权一般，毛利率只能维持在13%~20%之间。

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就在所有人都认为金发科技的业绩只会跟着改性塑料市场规模的扩大而稳步增长时，疫情来了。全球实体经济凋敝，金发也受到巨大冲击，难以维持正常生产。

但是危机往往也孕育着机会，受到疫情影响，全球防疫物资需求大增，口罩、一次性手套价格暴涨。金发管理层正是看中了这个机会，2020年初大幅扩产口罩原料熔喷布，产能高达500吨/天，并且利用原材料优势大量生产口罩，去年一季度接到了美国数十亿美元的口罩出口订单。金发科技一时风头无两，口罩的超高毛利让金发赚的盆满钵满，股价更是一涨再涨，连创新高。

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大发横财的金发科技想要紧紧咬住医疗用品这块肥肉，高调宣布投资50亿元建设一次性医用手套生产线，丁腈手套产能高达400亿只/年，预计22年初全面投产。其实这则消息刚出，就有些投资者敏锐的指出金发科技似乎有点“不务正业”，放着自己高分子塑料的本行不做，跑去花大价钱投资手套生产。等到你生产线建好了，疫情都要过去了，你这手套，能卖的上价钱吗？

现在看来，这样的质疑不无道理，如果说20年扩产熔喷布、口罩是一次成功的投机，此次丁腈手套项目的建设似乎是一个大大的败笔。

02增收不增利，难以转身的龙头

在经历了20年的高光时刻后，金发的日子就不太好过了，净利润一降再降，股价一跌再跌。

根据刚刚发布的三季报，金发科技2021年三季度营业总收入295.9亿元，其中营业收入295.9亿元，较2020年三季度增加33.9亿元，销售收入小幅增长。然而2021年三季度毛利润52.3亿元，较2020年三季度减少23.78亿元，毛利润严重下滑，核心利润更是从45亿元大幅下降54%到20.7亿元。公司出现了严重的增收不增利现象。

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第三季度净利润仅有1.5亿，比起上一季度还要再暴降86%。消息一出，投资者纷纷傻眼。尽管公司管理层多次强调，利润的下降主要是由于随着疫情常态化，医疗产品价格回归理性，公司毛利率回归正常水平。但是这下降幅度实在不小，而且别忘了，金发还有手套生产线在建。

金发科技在三季报上提示称：手套项目建设计划24个月完工，预计2022年初全部完成建设。项目建设周期较长、项目进展存在不确定性，对公司医疗健康产品的经营产生一定的风险。看来就连金发自己的管理层都不太确定自己投产的这几百亿手套能带来多少回报。

其实这也不全是金发自己的问题，全球量化宽松引发的化工商品价格暴涨，使得金发四大业务板块的成本跟着水涨船高。这四大板块分别是改性塑料板块，新材料板块，绿色石化板块以及医疗健康板块。

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由于原材料价格的上涨，改性塑料业务毛利率承压。金发科技半年报显示，公司该业务主要原材料价格一季度同比上涨27.96%，而售价仅同比上涨7.10%；今年二季度原材料价格同比上涨5.66%，而售价却同比下降3.46%。原材料价格的上涨并不能传导至下游，这也是金发毛利率以及核心利润率的大幅下降的主要原因。

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新材料板块方面，完全生物降解塑料为最主要产品。今年上半年随着国内双碳战略的推进和“禁限塑”的实施，可降解塑料需求快速增长，引发更多的资本和公司踊跃布局可降解塑料项目。

受大宗商品价格波动、运费上涨等因素叠加影响，降解塑料盈利能力有所下降。今年二季度公司新材料产品平均售价同比上涨32.92%，远不及主要原材料87.36%的上涨幅度。

绿色石化板块主要产品包括丙烯、异辛烷、液化气等。今年上半年金发科技该项业务主要产品总销量为25.14万吨，同比下降41.29%。

尽管丙烯相关产品销量接近腰斩，但金发科技仍有产能正在建设中。半年报显示，公司120万吨/年聚丙烯热塑性弹性体及改性新材料一体化项目正在推进，这也对公司未来的盈利能力产生了一定的不利影响。

再加上之前提到的医疗健康板块，这四个板块的糟糕表现使得不但公司销售利润率有所下滑，存货周转率也出现了大幅下降。这表明公司的营运能力下降，商品竞争力在下降，甚至出现了滞销的情况，看来金发需要加强存货管理，否则可能会导致商品折价销售，进一步损害公司盈利能力。

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公司销售利润率、库存周转率下降，财务杠杆增加，综合来看，对公司的ROE产生了消极影响。金发科技2021年Q3净资产收益率为10.9%，同比下降64%。负债高企的同时，ROE还出现了下降，这说明比起2020年，公司的盈利能力和营运能力都出现了大幅下滑，公司实力在降低，投资价值也跟着越来越低。这也就不难解释半年来金发的股价一降再降，被不少投资者弃如敝屣了。

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此外，公司的变现能力也出现了比较大的问题。金发科技21年第二季度核心利润获现率大幅下降，这表明公司的行业地位有所下降，变现能力回归到疫情之前的水平，毕竟去年为了熔喷布和口罩，客户都抢着把钱送到金发手里。

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03可降解塑料的风口，金发能否逆风翻盘

说罢了金发科技辉煌的过去以及惨淡的现状，我们来聊聊公司的未来。

先从改性塑料板块说起，金发科技改性塑料合计产能约为205.8万吨/年，是亚太地区规模最大、产品种类最齐全的改性塑料生产企业，公司现有13.25万吨改性塑料产能在建,于2021年年内陆续投产，届时公司改性塑料总产能将达到216.45万吨/年。另外公司现有环保高性能再生塑料产能28.5万吨/年，以及19.4万吨/年在建产能，预计于2022年末陆续投产。

随着我国“以塑代钢”、“以塑代木”政策的不断推进，国内改性塑料市场规模已从2012年的605亿元增长至2019年的1390亿元，不足十年间增长率超过129%，从年增速来看，尽管近两年出现了增速放缓的现象，但是改性塑料市场增长动力依然不减，年增速稳定在4%左右。金发显然吃到了市场增长的红利，虽然近年增长势头有所放缓，但是作为改性塑料的王者，随着市场规模的增加，金发科技的营业收入也会不断提高。

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然后是新材料板块，大名鼎鼎的可降解塑料正是在公司这一业务板块。金发科技位于全球完全生物降解塑料生产商的领跑阵营，具备完整的共聚酯合成、反应挤出、合金化改性以及终端应用能力的龙头企业。随着20年我国最严限塑令的大力推广，可降解塑料作为一次性塑料的替代品发展潜力巨大。2020年我国可降解塑料需求量为71万吨，市场规模82亿元，并且需求量快速增长。根据前瞻产业研究院预测，在2025年限塑政策执行到第三阶段时，我国可降解塑料需求量将达到284万吨，届时市场规模有望达到400亿元左右。

金发科技虽然不是可降解塑料的最大生产商，但是在高分子塑料领域有着一定的先发优势以及研发储备。并且公司早早布局可降解塑料领域，拥有多项专利技术。因此，金发一定是可降解塑料需求增加的受益者。

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至于医疗健康板块，医疗用品利润回归正常值已经成为行业共识。随着原材料价格的上涨，预计金发的口罩利润率将会被进一步压缩，公司最好尽快考虑缩产，回归主业，减少在口罩生产上的投入。

还有公司投资50亿建造的产能400亿只/年的丁腈手套生产线，参照手套龙头英科医疗的惨状，能裹住本就已经很幸运了。不得不说，金发科技管理层这次跟风式的投资，实在是有失谨慎了。

结语